6月4日，二度冲刺IPO的丽人丽妆终于过会，该公司将成为国内第二家上市的美妆代运营商。发审委会议提出的主要问题主要有三个方面：一是与阿里巴巴的关联关系、利益安排及经营模式的可持续性；二是公司的经营业绩是否主要依赖于品牌方的返利；三是线上销售收入的真实性。
实际上，这并不是丽人丽妆第一次闯关A股，2016年8月，其首次披露了招股书，不过2018年1月，丽人丽妆就出现在了IPO被否名单中。关于IPO被否的原因，证监会发审委当时给出的意见为“对天猫/淘宝平台构成重大依赖，质疑经营模式和盈利模式的可持续性，质疑返利会计处理不符合会计准则、返利跨期核算、返利计提是否合理等。”当时，发审委就依赖天猫和淘宝平台，以及向品牌方返利的会计准则问题提出质疑；2019年5月，丽人丽妆再次提交招股书，二度冲刺IPO。此次，公司的保荐机构更换为广发证券，联席主承销商包括华泰联合证券。
丽人丽妆首次公开发行股票招股说明书（申报稿2019年10月23日报送）显示，公司此次发行不超过4010万股，募集资金主要用于品牌推广与渠道建设项目、综合服务中心建设项目等。作为国内领先的化妆品网络零售服务商，截至2019年6月底，公司与美宝莲、施华蔻、兰芝、雅漾、雪花秀、相宜本草、雪肌精等超过60个品牌达成合作，但在报告期内，分别有欧莱雅、兰蔻等知名品牌与其终止合作。其中，在2016年-2017年，公司合作的国际品牌兰蔻的销售收入在其总营收中的占比第一，但也于2018年8月终止业务合作。
目前的丽人丽妆来说，业绩增长的依赖性较为显著，一边是品牌流失的风险，一边是过于依赖电商平台的痛点，挑战的严峻性不容忽视。过于依赖天猫和淘宝平台，也是丽人丽妆于2018年1月首发申请被否的一个重要原因。招股书显示，丽人丽妆的利润率也并不占优势。公司2016年度、2017年度、2018年度和2019年1-6月，公司扣除非经常性损益后加权平均净资产收益率分别为9.56%、22.35%、17.46%和6.60%。净资产收益率存在下降风险。
市场分析认为，丽人丽妆属于电商营运企业，在美妆电商领域具有一定的市场地位，但由于严重依赖阿里系平台，产品亦来自于品牌授权，因此，企业更多具备“代理商属性”，在商业体系逐渐扁平化趋势下，该商业模式的可持续性值得商榷，同时，由于渠道依托第三方平台，企业受制，利润分割将导致净利润压缩，不利于企业长期稳定发展。
●附：发审会问询的具体问题如下：
1、阿里巴巴集团子公司阿里网络为发行人的第二大股东，发行人业务基本通过阿里巴巴集团控制的天猫/淘宝平台开展。请发行人代表说明：（1）发行人与阿里网络及关联方关于优先业务合作的约定具体内容、实际执行情况以及对发行人业务及财务状况的影响；（2）发行人与阿里巴巴集团各类业务定价的公允性，是否存在利益输送行为或其他利益安排等情形；（3）平台服务费中各品牌保底协议的具体情况，2019年联合保底政策是否为发行人设立，是否具有稳定性，上述政策对发行人财务状况的影响；（4）广告推广费占相应业务收入的比例与同行业可比公司存在差异的原因及合理性；（5）报告期内汉高品牌推广费变动的原因及合理性；（6）各品牌获客成本存在较大差异及合理性，2019年汉高等部分品牌获客成本大幅下降的原因及合理性，是否因阿里巴巴入股而存在降低获客成本、增加获客渠道等特殊利益安排；（7）发行人其他平台业务较少的原因及合理性，是否对天猫/淘宝平台构成重大依赖；（8）结合发行人业务、竞争对手、市场份额等方面说明发行人业务的稳定性及发行人经营模式和盈利模式的可持续性。请保荐代表人说明核查依据、过程，并发表明确核查意见。
2、发行人从品牌方获取返利金额较大。请发行人代表说明：（1）不同品牌方的返利政策存在重大差异的原因及合理性，同一品牌方的返利政策报告期发生重大变化的原因及合理性；（2）发行人获取新品牌合作的能力，报告期内品牌客户流失的原因；（3）发行人与各品牌方合作及返利政策是否具备可持续性；（4）汉高品牌自2018年第二季度将该品牌折扣率由70.89%下降至54%，但仍保持较高返利比例的原因及合理性；（5）返利计提是否谨慎，是否存在提前确认返利或者调节利润的情形；（6）发行人的经营业绩是否主要依赖于品牌方的返利，发行人的可持续经营能力是否存在重大不确定性。请保荐代表人说明核查依据、过程，并发表明确核查意见。
3、报告期内，发行人主要从事电商零售业务。请发行人代表说明：（1）报告期内主要合作品牌销售数量、单价、订单数、客单价等情况，是否与同行业可比公司变动趋势一致，存在差异的原因及合理性；（2）主要合作品牌报告期各期访客数、订单转换率、消费频次、人均销售金额等，与同行业可比公司存在差异的原因及合理性，报告期内部分品牌订单转换率远高于同行业可比公司的原因及合理性；（3）结合报告期订单金额、时间、地址、购买频次、付款、物流及退换货等信息，说明报告期内线上销售收入的真实性。请保荐代表人说明核查依据、过程，并发表明确核查意见。
